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股神 vs 鋼鐵人 「護城河」已老舊?
05月10日

金融圈除了殘酷外,有時都充滿花生,好似近日股神巴菲特及現實版鋼鐵人Tesla CEO馬斯克(Elon Musk)就在「護城河」概念上針鋒相對。馬斯克在業績電話會議上說,「護城河」概念無趣及老式。巴菲特就回應指,某些行業「護城河」在近年或被加速摧毁,但企業會想辦法維護,而且科技並非已摧毁每個行業的「護城河」。

股神話:「馬克斯可能在某些領域有顛覆,但不認為他在糖果領域可顛覆我們。」See’s Candies (時思糖果)是巴菲特主要持股之一。

馬斯克之後在Twitter話會開間糖果公司,而且稱好認真。當然對於鋼鐵人的執行力不用置疑,因為他攪火箭或賣玩具都很在行,而且具名人效應,要成功不難,但能否動搖到See’s Candies,相信短期機會不高。See’s Candies相信不少人食過,是否好食見人見智,但買的原因多數也包含品牌成份吧。具聲譽的品牌就是堅固的「護城河」。

「護城河」當然並非要起一條真的護城河,簡單可理解為可持續的競爭優勢,能夠幫助公司防禦競爭對手,就好像護城河保護城堡那樣。《尋找投資護城河》的作者Pat Dorsey就提出,護城河有4個方面:

1) 無形資產:專利、法規授權或品牌。

例如巴菲特的愛股可口可樂、或者香港品牌維他奶(345)。至於專利,近來最受熱捧的醫藥股就是最佳例子,特別具自主創新藥專利的醫藥股表現爆升,都是反映護城河支持。蘋果手機當然具品牌護城河。大型企業如騰訊(700)及阿里巴巴等也有品牌光環,而且在很多技術上有專利。至於法規授權,在內地這門檻不是容易跨逾,亦造就騰訊及阿里巴巴的快速成長。

2) 顧客轉換成本:顧客覺得換一家公司買東西是件麻煩事。

以往較多人舉的例子是銀行轉換,或者轉換供應商。近年最符合條件的其實是雲端服務,所以不論是亞馬遜同微軟在美國花錢搶客,在內地阿里巴巴同騰訊等都在雲業務上一直燒錢,因為客搶了回來,當業務營運結合了雲服務,要轉換需要承擔營運風險,並非只有節省成本的考慮,公司較難換服務供應商,而且雲業務可持續收入來源,跟巴菲特喜愛壟斷性消費股,有異曲同工之妙。

3) 網絡經濟:客戶越多,公司的價值越高。

愈多人用就愈大,例如,微軟的office;騰訊的微訊,在內地無微信在朋友連繫及工作都會有困難;阿里巴巴的淘寶等。以至Apple的App store及Google的Google Play都有這優勢。

4) 成本優勢:用更低的成本,生產商品或服務。

成本優勢可能來自四種來源:1) 較便宜的流程、2) 較好的位置、3)獨特的資產、4)較大的規模。

成本優勢有很多種,近年最獲重視的其實是獲客成本,點用最低成本獲得一個客。擁有最強優勢的,是騰訊,因為微信在內地的用戶已超過10億。騰訊的流量優勢是鞏固的謢城河,不單可引流到合作公司,亦有助自己業務如Wechat pay發展。

近日騰訊因為一篇«騰訊沒有夢想»再成市場焦點,而不是因股價升跌。騰訊在文章內被寫到不善經營,但從過去幾年的盈利增長及股價走勢看,騰訊絕對是好公司。

此外,騰訊的核心即使真的為「流量+資本」有何不妥? 在科技世界,用戶等於錢,或公司價值,而且用資本不斷收購具潛力的公司是為買技術及發展潛力。Facebook若不是買入Instagram及whatsapp,今日不可能有好業績,高增長。亞馬遜亦買入全食超市(Whole Foods)。每一間科技巨企都要持續進行策略性收購。騰訊不做控股(不代表將來一定不會),跟阿里巴巴有別,屬策略性選擇,亦因而形成兩大陣型。全購不一定是好事,往往是具活力及潛力公司的死因。

微信用戶還有無增長?公司股價是跟盈利走,既然已佔了市場,有絕對優勢,就是要諗方法變現,騰訊開發的小序程已日漸成熟,到底能否成為微信變現的方式,更值得期待。

至於文章指騰訊在遊戲發展策略不濟,在過去幾年直到現在這都是騰訊主業,亦是下周業績公佈的焦點。對於外行評內行,有幾值得參考?

護城河的投資策略是,找一家有護城河的公司,並以合理價格買進持有。股神另一名言是別人恐懼時貪婪,想找買入機會,最好等市場對公司信心動搖時。«騰訊沒有夢想»出後,好有回響,但騰訊股價反而止跌了。除非下周三公佈的業績遜預期,否則可能已離底不遠。